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*ST重汽重组波折 以股份置换资产方案被叫停

2004-11-15  录入:客服6

 车桥资产的置入,对*ST重汽保持持续盈利至关重要。尽管“以股份置换资产”的方案已被董事会暂停,但这个重组方向应该不会改变

  停牌半年,*ST重汽(000951)浴火重生。

 尽管依然戴着“星帽”,可没有人怀疑*ST重汽摘帽的能力。至少在今年4月30日停牌前,已经有3家基金、1家券商购入*ST重汽2360股流通股,机构总持股占总股本的10%以上。

  10月28日,由于上半年实现盈利,*ST重汽在深交所恢复上市。

  就在*ST重汽停牌“冬眠”期间,汽车股经历从“金花”宝座跌落的过程。2004年4月30日至10月28日,汽车板块累计跌幅四成。但是,证券市场却对*ST重汽给予了充分肯定,在其恢复上市后至11月5日一周的时间,汽车板块再次下跌5.83%,该股却保持了小幅稳步攀升的态势。

  然而,高企的股价却为*ST重汽的第二步重组带来了“麻烦”,并延迟了优质资产置入上市公司的步伐。

  “净壳”重组

  资产重组,让*ST重汽前身的小鸭电器股价坐地升天。

  *ST重汽的控股股东是中国重型汽车集团有限公司(下称“中国重汽”),中国重汽重组小鸭电器始于2003年5月。当时,小鸭已经连续二年亏损,面临退市风险。

  由此在济南当地政府的撮合下,中国重汽与原“壳”公司控股股东及第二大股东——山东小鸭电器集团有限公司、中信信托投资有限责任公司于2003 年9 月22 日分别签订了《股份转让协议》,以每股1.11元的受让价格收购两家各47.48%和16.30%的股份,从而合计持有*ST小鸭16200万股(占总股本的63.78%),成为*ST小鸭的控股股东。

  同日,中国重汽与*ST小鸭签署《资产置换协议》,中国重汽以其卡车公司的部分资产和销售公司全部资产与*ST小鸭合法拥有的完整资产(含全部资产和大部分负债)实施近乎100%重大资产置换,“小鸭集团”则回购置出的家电资产。中国重汽部分资产由此实现借壳上市。

  *ST重汽董事会秘书刘波介绍,通过重组,中国重汽将重汽卡车类生产经营性净资产29468万元置入小鸭电器,同时置出小鸭电器的家电类净资产29836万元。置出资产和置入资产分别占到了原“壳”公司2002年底净资产的99.31%和98.09%,中国重汽对公司进行了标准的“净壳”重组。

  伏笔

  2004年2月12日*ST小鸭公告更名为*ST重汽。*ST重汽现有资产为原中国重型汽车销售公司(下称销售公司)和中国重型汽车集团济南卡车有限公司(下称卡车公司)的主要经营性资产。

  在资产置换前,销售公司和卡车公司分别拥有独立法人资格,重组过程中被分别注销。中国重汽吸收合并卡车公司,并设立了新的销售部。*ST小鸭过小的资产规模,使得置换入上市公司的只能以这两部分资产为基础,其中卡车公司仅下属总装厂、车身厂、车架厂、供应部、营销部、运输处、工具厂、财务部置入上市公司,而盈利能力更强的车桥厂、锻造厂、离合器厂、设备动力厂仍留在中国重汽。

  这种设置为*ST重汽的进一步重组埋下了伏笔。

  原*ST小鸭2003年12月22日公告的《重大资产置换报告书》中,在开篇“特别提示”部分即表明后续将由控股股东实施“以股份置换资产”的方案,解决公司存在的一系列问题。

  公告称,本次资产置换完成后,本公司与控股股东中国重汽之间存在大量持续关联交易,且本公司资产负债率较高。为此,中国重汽拟将以部分经营性资产置换本公司股份。拟置入的资产为中国重汽所属的车桥厂、锻造厂、离合器厂、设备动力厂,评估基准日为2003 年12 月31 日。

  公司《重大资产置换报告书》显示,2001年-2003年*ST重汽从关联方的采购金额在主营业务成本中的比重逐年上升,由2001年的38.86%上升至60.82%;而公司的资产负债率目前也已经上升至90.26%,虽然都是无息债务,但仍存在改善资产负债水平的必要性。

  在券商研究员看来,车桥资产更强的盈利能力,使得下一步对车桥资产的收购与否成为*ST重汽投资价值的分界线。没有这部分资产,研究员们倾向于认为“目前股价已经反映了公司投资价值”,投资评级“中性”。如果车桥资产如期进入上市公司,*ST重汽投资价值值得看好。

  公司公开资料显示,2002年原卡车公司的净利润为6029.90万元,而公司同期模拟利润为2465.50万元,在假设集团公司销售部不产生或很少产生利润的前提下,预计总装厂等资产净利润为2465.90万元,而车桥等资产净利润为3564.40万元,盈利能力明显高于总装厂等资产。

  在比较卡车公司装入上市公司和留在集团的两块资产盈利能力后,光大证券研究员赵雪桂分析说,车桥资产远远高于目前已置入公司的总装厂等资产。

  意外与纰漏

  按照最初“以股份置换资产”方案的设计,若把车桥资产置入上市公司,对公司投资价值的提升将非常明显。

  *ST重汽恢复上市推荐人、天同证券项目联系人赵川表示,公司关联交易过多、资产负债率高、产业链需要完善等问题,都被希望通过“以股份置换资产”的办法解决。

  *ST重汽也曾公告,该方案完成后,部分关联采购将得到良好解决,公司的独立性将大大增强,资产负债率将大幅下降。

  然而,这个受各方股东期待的“以股份置换资产”方案却被意外中止。11月2日,公司称:“因部分中小股东包括基金来函、来电,指出2003年12月29日公司股东大会决议通过的《公司关于重组后以股份换资产的实施预案》,存在诸多不确定性风险,并且如果实施,将会影响公司的股权结构、摊薄每股收益,不利于保护中小股东利益。公司董事会在充分考虑中小股东意见的基础上,将《中止〈公司关于重组后以股份换资产的实施预案〉的议案》提交股东大会审议。”

  公告所言的股东大会,拟定于12月2日进行。

  公告没有明言“不确定性风险”有哪些,不过从这则公告来看,中止方案的主导力量是中小股东(包括基金)。

  到底是谁,又出于什么理由反对这个方案呢?

  在*ST重汽恢复上市前后,多家基金和券商的研究员都曾对它调研。10月26日,由中金公司牵头,机构投资人与公司举行了一次规模较大的对话。这次见面会,*ST重汽董事会秘书和财务总监出面,与多家基金管理公司的基金经理和研究员进行了面对面的沟通,其中包括大成基金、易方达基金、鹏华基金、银华基金和广发基金等。

  与会者告诉《证券市场周刊》,*ST重汽目前经营状况良好,行业背景较好,股价基本反映了公司的投资价值,但鲜有对“以股份置换资产”方案的反对意见。 

  这些信息表明,*ST重汽的第二步重组出现迟滞,与方案设计有关。

  针对上述情况,一位资深投行人士认为,从*ST重汽披露的有关“以股份置换资产”方案来看,存在一些不可行性。主要问题在于公司每股净资产和股票市价相差太多,由此导致无法实现非流通股和流通股的利益平衡。

  *ST重汽“以股份置换资产”的价格,是参照截至2003 年12 月31 日公司每股净资产的数额确定,但是不得低于1.00 元/股。2003年年末,*ST重汽每股净资产为0.82元/股,那么置换价格将执行1.00 元/股。而*ST重汽目前股价在10元左右,这之间差距近10倍。

  按照有关国有资产收购办法,收购价格为每股净资产的100%-110%。即便以公司最新季报的每股净资1.30元计算,取其上限110%,可能的被国资委批准的价格也仅为1.43元/股。这意味着,取得每股股份,非流通股股东付出1.43元,而流通股股东则需支付10元。这个显然有失公允的方案如果实施,流通股股东不可能接受,证监会也不可能批准。 

  此外,如果实施前述“以股份置换资产”方案,那么控股股东中国重汽所能取得的股份数量,将按照拟置入资产经评估的净资产额,除以“以股份置换资产”的价格确定。

  《公司法》第152 条规定,公司股本总额超过人民币4亿元的,其向社会公开发行股份的比例为15%以上。

  公司公告称,根据《公司法》第152 条的规定,并结合*ST重汽流通股的数量,以股份置换资产实施后,*ST重汽的总股本数量不能超过6 亿股。

  照此测算,用于置换资产支付对价的股份数量最多不能超过34602.5 万股。有专业人士分析认为,按照原方案实施则会超过这一数量。

  猜测新方案

  市场曾有“中国重汽车桥资产可能效仿潍柴动力(02338.HK)在香港单独上市”的传言,*ST重汽董事会中止上述后续重组的公告,使传言更甚。

  潍柴动力系中国重汽的孙公司,中国重汽间接持股23.53%。

  *ST重汽关联交易中数额最大的,就是对潍柴动力发动机的采购额。2004年1-4月该项采购额占*ST重汽主营业务成本的20.24%。

  居*ST重汽关联交易第二位的,就是与控股股东中国重汽发生的车桥采购业务。市场担心*ST重汽借此促成车桥业务赴港上市。

  *ST重汽董秘刘波坚决否认上述说法。刘表示,公司董事会之所以终止“以股份置换资产”方案,只是为了充分考虑和尊重中小股东意见,且一切以股东大会最后的表决结果为准。

  基金经理认为,由于*ST重汽现行股价使得原方案无法实施,体现出上市公司对流通股股东利益的考虑,就此点出发,公司可能调整出台能够给予流通股股东一定补偿的方案。

  宝盈基金一位基金经理表示,就他与公司方面沟通的结果来看,原方案经调整后再推出的可能性较大。首先,2004年第三季度*ST重汽的关联交易已经高达78.9%,难获证监会允许;其次,由于中国重汽在重组当初曾有过“分两步重组”的承诺,现在如果不将车桥等资产纳入上市公司,将有违当初的承诺。

  另外,这位基金经理认为,车桥资产单独赴港上市的可能性虽有但很小。从企业背景来看,中国重汽从当初的濒临破产到现在的良好局面,中央和地方政府倾注了大量心血,不会轻易放弃A股市场。当初仅因*ST小鸭的“壳”规模太小,车桥等资产无法置入,才有了上市与非上市部分之分,但二者之间不可避免的存在着大量关联交易。在此情况下,如果将车桥等资产在香港单独上市,巨大的关联交易,使得大股东中国重汽难以平衡A股和H股流通股之间的利益。

  另据专业人士分析,因为车桥资产的置入将显著增强*ST重汽的盈利能力,股东会给予支持。在原“以股份置换资产”方案搁置后,公司可以采用对现有股东增发(含非流通股股东和流通股股东)的形式,或效仿宝钢股份推出高比例配股方案来解决所需资金。

  背景资料

  中国重汽巨亏转巨盈

  2000年,根据国务院的决定,中国重型汽车集团公司被迫进行分拆重组:分解为三个部分,分别下放山东省、陕西省及重庆市。其中下放山东省的部分即现在的中国重型汽车集团有限公司(下称中国重汽),其当时的累计亏损达到69.93亿元。

  2001 年5 月28 日,中国重汽正式挂牌。重组后的中国重汽发生了质的飞跃,3年中各项经营指标年均同比增长65%,顺利实现了“三年三大步”的战略目标。在大吨位重型汽车领域中国重汽显示出绝对竞争优势。

  中国重汽拥有斯太尔飞龙、斯太尔王、黄河王子等系列重型卡车品牌;主流产品驱动形式从4×2到12×12;汽车总质量覆盖11吨-60吨。目前,中国重汽占有国内重型汽车市场5.37%的份额;在15吨及以上大吨位重型汽车市场中,中国重汽市场占有率为35%以上,20吨以上占市场份额的66%。

  在原有斯太尔系列基础上,中国重汽与沃尔沃合资生产的豪沃7系列重卡也于今年10月28日下线,该款车型是目前面向国内市场******、最高档的新一代顶级重型汽车,其推出为中国重汽的盈利打开了新的空间。 

  在集团公司捷报频传的同时,旗下上市公司*ST重汽生产经营同样喜人。刚刚出炉的第三季度季报显示,公司前三季度完成整车销售2.83万辆,同比增长近80%。已实现销售收入54.39亿元、净利润11.94亿元,每股盈利0.47元。据*ST重汽有关人士介绍,目前公司重型汽车产销呈现历史最好局面,超额完成全年35000辆的销售任务已成定局。

  1999年-2002年,国内重型汽车产销量以年均80%以上的速度持续增长,增幅高居汽车行业之首。2002年开始,国家加大了对货运市场的整顿力度,限制中重型汽车超载运输。这一措施提高了重型汽车在货物运输市场的需求。

  据权威机构预测,2010年中国卡车市场销售量将达到150万辆,是日本、韩国和东南亚国家需求的总和。其中重型汽车总体市场容量在30万辆左右,按照平均每辆20万元的价格计算,将是一个600亿元的大市场。

  目前,重型汽车成为基金经理和研究员最看好的一个汽车子行业。

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